Вимм-Билль-Данн: Присвоение рекомендации по акциям компании, - Елена Миллс и Виталий Купеев, Альфа-Банк
27 июля, 2009"Акции ВБД (WBDF) выглядят переоцененными, учитывая оценку стоимости и фундаментальные показатели. Мы присуждаем рекомендацию НИЖЕ РЫНКА и 12М РЦ $53, потенциал снижения составляет 13%.
Основной бизнес не растет. В рублевом эквиваленте выручка в сегменте молочных продуктов упала на 7% в 1Кв, падение объемов измеряется в двузначных цифрах. Снижающееся потребление традиционных молочных продуктов означает более низкий рост до восстановления потребительских расходов и роста спроса на продукты класса премиум, или до возобновления приобретений.
Рост рентабельности в сегменте молочных продуктов может снизиться в будущем. ВБД может столкнуться с трудностями при повышении цен в будущем, учитывая снижение себестоимости, возросшую активность конкурентов в продвижении продукции и стесненное финансовое положение населения. Несмотря на то, что ассортимент расширяется благодаря растущим продажам продуктов с высокой добавочной стоимостью, более высокие расходы на реализацию премиум продуктов означают, что не весь рост валовой рентабельности отразится на операционной прибыли.
Высокий потенциал в сегменте детского питания. Сегмент детского питания растет впечатляющими темпами /26% в рублях в 1Кв09/ и обладает хорошим потенциалом роста рентабельности. Тем не менее, при доле всего в 9% в 2008 г., данный сегмент оказывает ограниченное влияние на показатели группы, и, по нашему мнению, не оправдывает премию.
Улучшение динамики денежных потоков, благодаря ограниченным капвложениям и большей эффективности рабочего капитала, дает гибкость для осуществления выборочных приобретений.
Оценка. В настоящий момент ВБД торгуется с мультипликаторами 2009П P/E 20.1x и EV/EBITDA 9.9x, с премиями 61% и 35% соответственно по сравнению с аналогами на развитых рынках, которые обеспечивают более сильный рост в ближайшей перспективе. Наш анализ DCF позволяет предположить, что акции учитывают как стабильность рубля, так и долгосрочный потенциал роста, что означает, что восстановления экономики на макроуровне будет недостаточно для дальнейшего роста.
Потенциальный рост. Удорожание рубля и более низкая стоимость капитала могли бы способствовать росту акций, а слияния и поглощения росту выручки, к тому же у ВБД есть хорошая история приобретений, но инвесторы захотят увидеть доказательства привлекательности сделок перед тем, как платить за расширение.
Основные риски. Обесценение рубля может привести к снижению роста в долларовом выражении и негативно повлиять на рентабельность в сегменте напитков, учитывая высокую долю валютных затрат. Усилившаяся конкуренция в сегменте молочных продуктов и напитков может осложнить ВБД задачу по повышению цен и увеличению своей доли. Более низкая покупательная способность населения может снизить спрос на продукты премиум-класса и привести к снижению рентабельности в результате ухудшения ассортимента".