Снижение в преддверии крупных размещений, - Наталья Ковалева, Банк Москвы
17 июня, 2008"Вчера котировки большинства рублевых бумаг снижались. При этом торговые обороты по-прежнему были низкими – суммарный оборот в негосударственном секторе по итогам дня составил всего 9,94 млрд руб. Перед сегодняшним аукционом по размещению 8-го выпуска Московской области продолжились продажи в обращающихся выпусках МО. Также продолжилось снижение котировок ИРКУТа. Больше всех потерял ближайший по дюрации к новому выпуску МО выпуск Московская область – 06 с погашением в апреле 2011 г. Вчера котировки снизились на 0,35 %, доходность выросла до 8,34 % /+14 б. п./ Таким образом, нижняя граница диапазона ориентиров по доходности /8,3-9 %/ теперь немного ниже текущих рыночных уровней. 7-й выпуск Московской области вчера снизился на 0,1 %, доходность выросла до 8,55 % /+3 б. п./
ИСПОЛНЕНИЕ ОФЕРТ: ЕВРОКОММЕРЦ, ТОАП, НИТОЛ
Как мы уже отмечали, в ближайшее время значительному количеству эмитентов предстоит пройти через оферту. Суммарный объем выпусков, исполнение оферты по которым пройдет на этой неделе, составляет 26,45 млрд руб. Пиковыми днями станут сегодняшний день /4 выпуска на 7,7 млрд руб./ и пятница /6 выпусков на 11 млрд руб./ Мы остановимся подробнее на выпусках объемом более 1 млрд руб. Сегодня таких выпусков три: 2-й выпуск лидера российского факторинга ФК "Еврокоммерц", 2-й выпуск Группы НИТОЛ /крупный химический холдинг/ и 1-й выпуск ТОАП-Финансы /оператор рынка оптовой торговли авиационным топливом/.
На наш взгляд, несмотря на существенное повышение купонной ставки по двум из этих выпусков и дополнительной оферты на 9 месяцев по третьему, вероятность того, что всем трем эмитентам предстоит выкупить основную часть объема в обращении, весьма велика. Шанс оставить какую-то часть выпуска в рынке есть у ФК "Еврокоммерц".
Ставка купона по выпуску Еврокоммерц-02 на следующие два купонных периода была повышена на 651 б. п. /!!!/. Доходность к новой годовой оферте при цене, равной номиналу, составляет 16,09 %. В настоящее время в обращении находятся четыре выпуска компании. Наиболее ликвиден 5-й выпуск, который был размещен в марте текущего года /YTP к оферте исполнением в марте 2009 г по итогам аукциона – 16,64 %/ и торгуется сейчас с доходностью около 16,3-16,4 %. Биды в стакане стоят с доходностью от 16,35 %. Соответственно, с учетом небольшой премии за срок, предложенная доходность дает дисконт к рынку около 30 б. п. Тем не менее, несмотря на дисконт к рынку, часть инвесторов, придерживающихся стратегии buy-and-hold, может оставить годовую бумагу с доходностью 16 % в портфеле, что представляется вполне разумным. Хотя в преддверии крупных размещений таких инвесторов, вероятно, будет все же меньшинство.
Компания ТОАП-Финансы, в свою очередь, повысила ставку купона на следующий год на 400 б. п. до 16 %, что соответствует /при цене равной номиналу/ доходности на уровне 16,09 %. Выпуск ТОАП более проблемный – доходность по бумаге часто подскакивала выше 25 % и даже 40 %. В последнее время новостной фон вокруг компании в большей степени негативный. C начала года контракты с ТОАП разорвали два из трех крупнейших российских производителей авиатоплива – ЛУКОЙЛ и Газпром нефть. Газпром нефть создала собственную дочернюю компанию для оптовой торговли авиакеросином – Газпромнефть-Аэро. В конце мая компания оказалась в центре скандала, когда чартеры авиакомпании "Атлант-Союз" не вылетели из Внуково, и источником проблем был назван сбой поставок от ТОАП. Следовательно, сомневаться в том, что инвесторы упустят возможность сдать бумагу по оферте, не приходится.
Купоны по 2-му выпуску Группы НИТОЛ определены на весь период обращения. Соответственно, компания имеет возможность манипулировать только офертами. Компания выставила довольно экзотическую оферту – на 9 месяцев исполнением в марте 2009 г. в середине полугодового купонного периода. Цена исполнения новой оферты равна цене, по которой исполняется ближайшая – 99,5 %. По нашим рассчетам, доходность к 9-месячной оферте по данной цене составляет 12,18 %. Последние полгода доходность бумаги колеблется в диапазоне 12-13 %, средняя доходность за этот период – 12,78 %. Таким образом, предложенная эмитентом доходность дает дисконт ко вторичному рынку. В преддверии крупных размещений держатели облигаций вряд ли захотят оставлять бумагу в портфеле.
ВНЕШНИЙ РЫНОК
Вчера доходность UST 10 изменялась в диапазоне 4,21-4,27 %, при этом котировки росли после выхода неожиданно слабых данных индекса производственной активности New York Manufacturing Index /который впервые за последние 4 месяца снизился/ и снижались на фоне улучшения ситуации на фондовом рынке. Сегодня утром котировки UST вновь пошли вверх, сейчас доходность UST 10 составляет 4,23 %.
Сегодня игроки рынка получат большую порцию важных макроэкономических данных. Будут опубликованы свежие данные по состоянию жилищного сектора США, источника всех проблем /количество новостроек и количество выданных разрешений на строительство в мае/. Другими важными цифрами станут индекс промышленного производства и очередной инфляционный показатель – индекс цен производителей. Российский суверенный спрэд сейчас составляет 133 б. п.
ХКФ ПРЕДОСТАВИЛ ВПЕЧАТЛЯЮЩУЮ ПРЕМИЮ
В российском корпоративном сегменте рынка еврооблигаций наиболее интересным событием стало размещение 3-летних еврооблигаций ХКФ Банка объемом $ 500 млн с доходностью 11 %. По выпуску предусмотрена 1,5-годовая оферта. Согласно официальному пресс-релизу, переподписка по бумаге составила почти 1,5 раза. Чуть больше недели назад мы оценивали справедливую доходность при размещении /с учетом необходимой премии порядка 50-75 б. п./ этого выпуска на уровне 9,4-9,65 %. Тогда еврооблигации ХКФ’2010 торговались с доходностью около 9,18 % /Dm – 1,63 года/. За неделю бумаги потеряли в цене около 0,55 % /с учетом вчерашнего отскока/ – инвесторы перекладывались в новый выпуск. Сейчас доходность составляет около 9,7 % Таким образом, предоставленная эмитентом премия даже к новым, более высоким уровням доходности весьма впечатляет /около 150-160 б. п./, поэтому совершенно не удивляет и переподписка в 1,5 раза.
Размещение еврооблигаций ХКФ Банка в очередной раз ярко продемонстрировало перекупленность рынка рублевого долга по сравнению с рынком еврооблигаций. На рублевом рынке наиболее "длинные" выпуски ХКФ – ХКФ-05 /Dm 0,74 года/ и ХКФ-02 /Dm 0,81 года/ торгуются с доходностью 11,1 и 11,4 % соответственно. Даже с учетом премии за срок /еврооблигации более "длинные"/ разница в доходности между еврооблигациями и рублевыми облигациями составляет всего 40-60 б. п. При этом стоимость хеджирования рублевого риска на год сейчас составляет около 230 б. п." , - Наталья Ковалева, Банк Москвы