В свободном полете, - Егор Федоров и Наталья Ковалева, Банк Москвы

"Вчера котировки рублевых облигаций продолжили свободное падение. Возросшие риски начинают все активнее учитываться в котировках бумаг по мере того, как доходность вышедших в обращение jumbo-выпусков /МТС, РЖД, Московская область/ не собирается снижаться.

Вчера распродажи дружно прошли по всему спектру бумаг на фоне двух размещений /ЛСР и Синтерры/. Можно констатировать начавшуюся переоценку облигаций ФСК ЕЭС /кривая сместилась вверх еще на 10-15 б.п. Выпуск ФСК ЕЭС-04 с доходностью 8,6% к погашению в 2011 году выглядит самым прогрессивным. Однако, очевидно, что здесь есть потенциал роста. ФСК-03 и ФСК-05 с доходностью 7,2 - 7,3% напоминают уровни 2007-го и выглядят крайне переоцененными. Кривая Лукойла поднялась еще на 2 б.п. вверх и находится на уровне 8,4- 8,5%. В РЖД-08 /8,7%/ и МТС-03 /8,9%/ активно работают управляющие компании. Их котировки в небольшом плюсе, но в целом картина безрадостная. В АИЖК ликвидность и вовсе пропала.

Нам нравится, какими темпами переоценивается кривая телекомов. Должно пройти немного времени, чтобы кривая заняла промежуточный адекватный уровень в районе 9,5 - 10,0% годовых. На следующей неделе состоится размещение облигаций Сибирьтелекома. Ориентиры – 9,7 -10,0% соответствуют текущим реалиям вторичного, но далеко не первичного рынка.

ОФЕРТЫ: КРЕДИТ ЕВРОПА БАНК

Вчера Кредит Европа Банку пришлось выкупить порядка 75% выпуска объемом 3,5 млрд. руб. В рамках исполнения оферты прошло сделок на сумму 2,6 млрд. руб.

РАЗМЕЩЕНИЕ ГРУППЫ "ЛСР": РЫНОК ТРЕБУЕТ ПРЕМИИ ЗА ОТРАСЛЬ

По итогам аукциона ставка купона была определена в размере 13,25%, что соответствует доходности к 1,5-годовой оферте на уровне 13,69%. По данным организаторов спрос на аукционе составил 5,98 млрд. руб. при объеме выпуска 5,0 млрд. руб.

Организаторы и сам эмитент называют это размещение успешным на фоне текущей конъюнктуры. С этим нельзя поспорить, если учесть, что маркетинг выпуска стартовал ровно месяц назад на фоне переоценки рынка в результате размещения целого ряда jumbo-выпусков первого эшелона.

Вместе с тем мы хотели бы отметить, что ставка, определенная по итогам аукциона превысила первоначальные прогнозы организаторов /купон: 11,75-12,75 %, YTP - 12,1 -13,16%/. Инвесторы потребовали премию, при том, что у выпуска есть перспективы войти в лобмардный список ЦБ и котировальный список А1 ММВБ, что автоматически означает расширение круга потенциальных инвесторов.

В итоге по нашим оценкам, эмитент заплатил весьма недурную премию при размещении. Так, премия к обращающемуся выпуску ЛСР-Инвест-02 /неломбардный/ составила около 130 б.п. /с учетом премии за срок/ и это при том, что эмитентом нового выпуска, в отличие от предыдущих выпусков ЛСР, выступает сама Группа. Если учесть, что по самым скромным оценкам премия за "ломбардность" составляет не менее 100 б.п., то фактическая премия составила более 230 б.п.

На наш взгляд, размер этой премии нельзя объяснить только негативной конъюнктурой. Насколько мы понимаем, инвесторы, участвующие в размещении потребовали премию и за риски строительной отрасли, которые выросли в результате кредитного кризиса. Несмотря на то, что ЛСР является представителем этой отрасли мы, полагали, что сильный кредитный профиль и хорошая диверсификация бизнеса позволят компании позволят минимизировать премию. Итоги размещения опровергли наши предположения. В этой связи можно сделать два вывода:

1/ Риски строительной отрасли еще не учтены в котировках рублевых облигаций:

2/ Размещенный выпуск ЛСР, несмотря на недооцененность вышеупомянутых рисков, все-таки выглядит очень привлекательно.

Сегодня мы ждем, что снижение котировок рублевых облигаций продолжится. К сожалению хороших новостей пока нет, а боевые действия в Южной Осетии и бегство в качество на внешних рынках не обещают ничего хорошего", - Егор Федоров и Наталья Ковалева,  Банк Москвы

www.prime-tass.ru