Первичный рынок: подвиньтесь, подвиньтесь! - Павел Пикулев, ИБ “Траст”
23 июня, 2008"Прошедшая неделя ознаменовалась целой чередой размещений, которые мы старались освещать в наших ежедневных комментариях. В частности, выпуски разместили Хоум Кредит, АК Барс, ТрансКредитБанк, Сбербанк, Альфа-Банк, Газпромбанк. Парад новых размещений еврооблигаций продолжается. 23 июня начнется роад-шоу перед размещением еврооблигаций ТМК. Конкретных параметров пока нет, но, согласно информации компании, срок выпуска не превысит 5 лет, а доходность – 10.50%. В принципе, ждать большую премию здесь вполне логично. ТМК предстоит заплатить не только за рыночную конъюнктуру, но и за перспективы снижения рейтингов, связанные с растущей долговой нагрузкой и высокой M&A активностью компании.
Нам подобные параметры выпуска кажутся более чем привлекательными. Ныне обращающийся выпуск эмитента Alrosa 14 при дюрации 5 лет котируется с премией примерно 200-220 бп к суверенной кривой. По нашему мнению, с учетом большей дюрации справедливая доходность нового выпуска находится на уровне 8.20-8.50%.
Хотелось бы в очередной раз вернуться к проблеме первичного рынка в целом. На наш взгляд, компании, и в особенности банки, сейчас сами создают ненужный ажиотаж на первичном рынке, чем мешают и себе, и окружающим. Из общения с эмитентами вы вынесли, что они спешат размещаться, потому что боятся
- что улучшение на глобальных рынках временное, и "окно" возможностей вновь закроется;
- если эмитент сейчас не займет сам, то кто-то другой займет вместо него, а ему самому денег уже не достанется;
- ставки на рынке Treasuries растут и уже скоро занимать придется еще дороже.
На наш взгляд, эти страхи несколько иррациональны, и платить дороже эмитентов заставляет не столько рыночная конъюнктура, сколько активность коллег.
Во-первых, на наш взгляд, с конъюнктурой глобальных рынков не все так плохо, и маловероятно, что в ближайшее время она серьезно ухудшится. Мы только что провели ряд встреч с западными инвесторами и выяснили, что у инвесторов есть деньги, и они готовы их инвестировать. Период, когда продавали все бумаги ЕМ без разбору, остался позади, теперь инвесторы внимательно оценивают кредитное качество, и готовы к выборочным покупкам. Российские эмитенты в нынешней ситуации смотрятся на фоне других предпочтительнее, и вполне могут претендовать на деньги инвесторов.
Во-вторых, если уж на то пошло, ожидание ухудшения отношения инвесторов к риску плохо вяжется с боязнью роста доходности UST. Да и едва ли рост доходности UST может привести к серьезному удорожанию новых займов для российских эмитентов. 11% на полтора года для ХКФ или 9.25% на три года для Альфа-Банка при доходности UST2 на уровне 2.9% – куда уж дороже? На наш взгляд, при таких широких спредах для российских заемщиков не слишком важно 3% или 4% сейчас ставка UST2.
Российские эмитенты своим поспешным массовым выходом на рынок сами портят рыночную конъюнктуру и способствуют закрытию того самого пресловутого "окна", о котором сейчас все говорят, а между тем, на наш взгляд, лезть в это окно уже не имеет никакого смысла. С учетом тех премий, которые сейчас приходится платить за выход "на первичку", любые выгоды от размещения "прямо сейчас" теряются, и гораздо лучше подождать и размещаться тогда, когда на первичном рынке станет "менее людно", пусть даже доходность базовых активов и будет в тот момент на 50-75 бп выше.
Инвесторам же мы советуем сейчас ограничиться покупкой лишь только что размещенных или вновь размещаемых бумаг. Все остальное, за редким исключением, смотрится слишком дорого".