Новая парадигма в ретроспективе, - Павел Пикулев, ИБ “Траст”
26 декабря, 2008"Буквально вчера мы опубликовали краткий обзор, отражающий наши ожидания на будущий год, и тут же получили весьма мягкий, но все же очевидный упрек со стороны наших коллег в том, что мы "цепляемся за старую парадигму экономических отношений". Мы сразу готовы признать, что отчасти это замечание справедливо, однако тому, что мы избрали именно такой подход, есть определенные причины, которые остались за кадром нашей годовой стратегии и которые хотелось бы объяснить теперь.
Главная причина того, что мы "цепляемся" за старую парадигму, заключается в том, что именно так поступают регуляторы по всему миру. Неважно, продуктивен такой подход или нет. Новой парадигмы еще нет, и неизвестно когда будет. При этом всем без исключения чисто по-человечески хочется прямо сейчас вернуться в старые добрые времена, когда солнце светило ярче, и деревья росли до небес.
В начале этого года мы писали буквально следующее: В последнее время в раздувании злосчастного пузыря на рынке недвижимости, который стал причиной всех бед, принято упрекать предшествующего главу ФРС Алана Гринспена. По мнению многих, Гринспен, вытаскивая экономику США из рецессии 2001-2003 гг., слишком долго держал ставку на уровне 1%. Такая ультра-мягкая политика обеспечила слишком легкий доступ к кредитным деньгам, что привело к раздуванию пузыря на рынке недвижимости, ослаблению контроля за рисками и избыточному вовлечению финансовых институтов в опасные операции.
Принимая эту точку зрения, следует совершенно четко осознавать, что нынешний глава ФРС Бен Бернанке борется с ипотечным кризисом теми же самыми "Гринспеновскими" методами, только применяя их в гораздо больших масштабах.
Экономика "привыкла" к ликвидности и чудодейственности низких ставок, и теперь требуется гораздо большая доза привычного "лекарства", чтобы поставить ее на ноги. По этой причине Бернанке сейчас – это тот же Гринспен, только в квадрате. У него просто нет иного выбора. Смогут ли Гринспеновские рецепты вытащить американскую экономику и на этот раз?
Не будем думать о том, что случится, если ФРС и Правительства развитых стран все же потерпят фиаско в своей борьбе с кризисом. Размышлять, что вырастет на месте мира нынешнего, - контрпродуктивно. Представим себе другой сценарий – нынешняя реальность в очередной раз спасена через ударные дозы ликвидности, прямую господдержку и заигрывание с арабскими фондами. Привычная картина мира восстановлена: американцы продолжают потреблять, их правительство – занимать, китайцы – производить и накапливать резервы, доллар – по-прежнему резервная валюта и даже вроде бы перестал падать. Что дальше?
Дальше, вероятно, нас вновь ожидает еще пять-семь лет безмятежного экономического роста спокойствия на финансовых рынках и, вероятно, очередной пузырь в самом неожиданном месте, который со временем так же неизбежно лопнет, как все его предшественники. И тогда для спасения мира в очередной раз потребуются "гринспеновские" рецепты, только применять их придется уже в кубе.
ФРС будет обращаться к рецептам Гринспена раз за разом. Известные риски и предсказуемые негативные последствия всяко лучше, чем неизвестность новой посткризисной реальности. Наследство Гринспена будет жить до тех пор, пока в очередной раз "бабло" все же не спасует перед "злом".
Мы и сегодня не поменяли точку зрения. Всем очень хочется вернуться в старый добрый мир, пусть он и будет временным, всего лишь на 5-7 лет до момента наступления очередного еще более жесткого кризиса. Никому сейчас не известно, кого вынесет наверх колесо фортуны, когда возникнет "новая парадигма", а кто окажется на самом дне. И уж совершенно очевидно, что те, кто наверху сейчас, в результате смены парадигм рискуют гораздо больше потерять, чем приобрести. Именно поэтому они будут до последнего пытаться реанимировать старую модель, чтобы еще чуть-чуть пожить, как раньше. Ну а дальше? А дальше – всегда есть надежда снова как-нибудь выкрутиться. Принцип, "а после хоть потоп" никто еще не отменял, пусть даже его применение в данном случае будет означать, что "мы зря прожили эти тяжелые месяцы".
Удастся ли реанимировать старый мир? Мы допускаем, что удастся. Если так, то реализуется сценарий "Восстановление", о котором мы писали в нашей годовой стратегии. Если нет, то, вероятно, наступит сценарий "Инфляция".
НОВАЯ ПАРАДИГМА
Рассуждать о новой парадигме гораздо труднее, чем о старой, ибо где она – эта новая парадигма? Тем не менее и здесь уже кое-что вырисовывается. По крайней мере, уже вполне очевидны причины того, почему недавний саммит G20, посвященный глобальному кризису, потерпел фиаско и не стал новым Бреттон-Вудсом.
Причины банальны. Верхи не могут, низы не хотят. Те, кто наверху сейчас, то есть лидеры развитых стран, прекрасно осознают, что старый мир в коме, и неизвестно удастся ли его реанимировать по старым рецептам. Если же старые рецепты потерпят крах, то тогда изменения примут неуправляемый лавинообразный характер со всеми вытекающими непредсказуемыми, но наверняка малоприятными последствиями. То есть произойдет революция в метафорическом, а может и в буквальном смысле. А что обычно делается в случае, если революцию не удается предотвратить? Правильно!
Ее обычно пытаются возглавить. Именно это и произошло на саммите G20. Только вот попытка вышла неудачной, ибо лидеры развивающихся экономик тоже далеко не глупы, и сразу поняли, что им пытаются предложить.
Точнее всего консолидированную позицию лидеров ЕМ по итогам саммита выразил министр финансов одной из богатых нефтедобывающих стран: "Ходили слухи, что мы оплатим тут все счета... Так вот, это не так".
Так какие же счета предложили оплатить развивающимся странам? В чем заключалась новая парадигма, которую отверг развивающийся мир? Для того чтобы понять, необходимо вернуться на 60 лет назад.
ВЗГЛЯД В ИСТОРИЮ
Итак, мир после Второй мировой войны. Экономика европейских стран лежит в руинах. Резервы европейских стран истощены войной. Для поддержания в Европе приемлемого уровня жизни, и тем более для развития экономики, необходим колоссальный импорт из США /мировой мастерской на тот момент времени/, однако этот импорт Европе нечем оплачивать. Соответственно, европейским странам нужны колоссальные займы, которые могут предоставить тоже только США. Необходимый объем займов настолько велик, что очевидно, что даже в долгосрочной перспективе Европа не сможет рассчитаться по своим долгам.
Ничего не напоминает? Итак, после Второй мировой войны Европа находилась в положении нынешних США, а США находились в положении нынешнего Китая /в компании с другими странами с избыточными сбережениями/.
Дополнительным штрихом к пейзажу служит тот факт, что Европе был очень нужен приемлемый уровень жизни большинства населения, чтобы избежать инфицирования "коммунистической заразой".
В 1944 году на конференции в Бреттон-Вудсе был представлен план Кейнса, согласно которому Соединенным Штатам, как главному мировому кредитору, предлагалось взять на себя ответственность за решение мировых финансовых проблем и профинансировать необходимый европейский импорт. Кейнс посчитал, что для восстановления европейской экономики потребуется американский импорт на сумму более US$10 млрд. /более сотни миллиардов в нынешних деньгах/.
Ирония судьбы, но и 64 года назад на конференции в Бреттон-Вудсе главная нация-кредитор /США/ отказалась финансировать решение чужих проблем, как это сделали лидеры развивающихся экономик сегодня. Представитель США Гарри Декстер Уайт тогда заявил, что максимум, что одобрит Конгресс – это помощь в объеме не более US$3 млрд.
Тем не менее, тремя годами позже, когда угроза коммунистической революции в Западной Европе превратилась из гипотетической в реальную, США все же согласились стать альтруистичней и перед лицом этой опасности взять идеи Кейнса на вооружение.
Эти идеи были реализованы в виде Плана Маршалла, который действовал в период с 1947 по 1951 гг. В течение этого времени около 2% ВВП США шло на поддержание экономики европейских стран. В итоге за четыре года Европе было предоставлено помощи и льготных кредитов на сумму боле US$13 млрд. /почти US$150 млрд. по нынешним деньгам/, которая была использована на оплату американского импорта. Эти деньги так и не были полностью возвращены и, по сути, стали подарком Европе в виде четырех лет бесплатного импорта из США.
Как ни странно, США также не остались в накладе. План Маршалла позволил США обеспечить работой несколько миллионов человек, которые уволились из вооруженных сил по окончанию Второй мировой войны, а реальные доходы населения США даже в первый год действия Плана Маршалла на 25% превышали доходы в 1940 году и продолжали расти в течение 50-х годов.
Таким образом, благодаря Плану Маршалла США и нации-дебеторы испытали четырехлетний экономический "бесплатный ланч", который позволил мировой экономике практически безболезненно преодолеть последствия Второй мировой.
БЕСПЛАТНЫЙ ЛАНЧ: ТОГДА И СЕГОДНЯ
Аналогии настолько очевидны, что, как мы предполагаем, попытки развитых стран убедить Китай и другие державы с избыточными сбережениями "взять на себя ответственность за решение мировых проблем" стали лейтмотивом прошедшего саммита G20. Тем не менее, как и 64 года назад, ответ был озвучен предельно четко: "Мы не собираемся оплачивать все счета".
Что будет дальше? А вот тут, как всегда, многое неясно.
Как мы уже знаем, в середине прошлого века Штаты все же согласились предоставить "бесплатный ланч", однако согласятся ли нынешние нации-кредиторы на нечто подобное? И вообще, кстати, почему страны-кредиторы сейчас отказываются от заманчивого предложения, раз уж, как свидетельствует исторический опыт, ланч действительно может быть бесплатным и для них?
Действительно, казалось бы, профинансируй Китай и Ко. bailout американских потребителей, Соединенным Штатам, вероятно, не пришлось бы решать проблемы включением печатного станка, да и китайские рабочие места в экспортных отраслях оказались бы под меньшей угрозой, чем сейчас. Казалось бы, всем лучше, но нет, развивающиеся страны не согласились.
Почему же все-таки страны-кредиторы против "бесплатного ланча"? Вероятно потому, что в ситуации "тогда" и "сейчас" есть как минимум пара серьезных различий.
Во-первых, 60 лет назад у США был сильный стимул проявить щедрость – коммунистическая угроза. Сейчас равного по убедительности довода для принятия столь радикальных политических решений нет.
Во-вторых, несмотря на то, что тогда Штатам пришлось в течение четырех лет жертвовать 2% своего ВВП, эта жертва не была такой уж бескорыстной. Кредиты Европе выдавались в долларах, и таким образом тогдашний План Маршалла заложил основы господства доллара, как нынешней основной мировой резервной и расчетной валюты. Прошло уже много десятилетий, а США до сих пор извлекают выгоду из этого статуса. Какую, думаем, нет необходимости пояснять.
Нынешний аналог "Плана Маршалла", похоже, не предусматривает аналогичной по значимости компенсации странам-кредиторам за "бесплатный ланч", и, вероятнее всего, он базируется на долларе в качестве основной валюты расчетов.
Действительно, трудно представить, чтобы США сейчас согласились перейти на оплату китайского импорта в юанях, пусть даже для этого им будет предоставлено специальное финансирование. А вот Китай, возможно, принял бы такой "План Маршалла" с радостью.
НЕ ИМЕЕМ ГЕРБОВОЙ…
Конечно, предположение, что юань станет мировой резервной валютой по итогам нынешнего кризиса – это больше фантастика, чем реальность, скорее уж будет изобретена какая-нибудь новая расчетная единица. Да и не эту мысль мы сегодня хотим сделать главной. Главное, что мы хотим сказать, – путь к новой парадигме не будет легким и быстрым, и пока новой парадигмы нет, надо на что-то опираться и как-то двигаться дальше.
Коль нет новых рецептов, будем уповать на действенность старых. А там, глядишь, либо новая парадигма появится, либо экономика поправится благодаря старым методам.
Так или иначе, впереди нас ждет множество тяжелых, непредсказуемых, но в то же самое время удивительных и захватывающих событий. Главное – уцелеть в этом финансовом водовороте".