Взгляд на среднесрочный рынок позитивный, - Александр Осин, ИК Финам
6 апреля, 2012Мы продолжаем придерживаться позитивного среднесрочного взгляда на рынок. Несмотря на продолжительное повышение, российский рынок акций по-прежнему выглядит недооцененным по сравнению с другими развивающимися рынками. Текущее значение коэффициента "цена/прибыль" для индекса РТС составляет немногим более половины соответствующего показателя для глобальных развивающихся рынков в целом. Политические риски, которых многие инвесторы опасались в преддверии выборов президента РФ, не реализовались. Протестная активность постепенно затихла, при этом усилились ожидания, связанные с возможными реформами в стране. В этой связи наибольший интерес для участников рынка будут представлять кандидатуры новых членов правительства – появление лиц, ассоциирующихся у инвесторов с либеральными взглядами, может усилить оптимизм в отношении российского рынка акций.
Взгляд на среднесрочный рынок позитивный, - Александр Осин, ИК Финам
Традиционно положительным фактором для мировых финансовых рынков может стать начало сезона публикаций американскими компаниями финансовых отчетов за I квартал 2012 г., стартующий уже в ближайшие недели. По оценкам S&P, операционные прибыли компаний, входящих в расчет индекса S&P 500, в январе-марте выросли на 9% г/г. При этом, учитывая очевидные наметившиеся улучшения в экономике США, весьма вероятно, что многие компании пересмотрят в сторону повышения свои прогнозы финансовых результатов на предстоящие кварталы.
Хотя мы и не исключаем возможного увеличения волатильности на рынке после продолжительного роста начала года, однако по-прежнему считаем текущие ценовые уровни привлекательными для открытия длинных позиций на среднесрочную перспективу. По нашему мнению, в случае дальнейшего улучшения ситуации на мировых рынках котировки российских акций продолжат расти опережающими темпами.
Ключевым внутриполитическим фактором, влияющим на динамику цен развитых фондовых рынков, а, значит, и мирового рынка в целом, вполне возможно, станут президентские и парламентские выборы во Франции. Выборы президента Франции пройдут 22 апреля и, в случае второго тура, 6 мая 2012 г. Выборы в Нацсобрание (парламент) назначены на 10 и 17 июня 2012 г. Победа социалистов во главе с Ф. Оландом предполагает в ближайшие годы увеличение налогов на крупнейшие, наиболее рентабельные монополии. Также ожидаемы действия французских властей, направленные на "смягчение" целевых уровней бюджетного баланса, закрепленные кабинетом Н. Саркози в марте 2012 г. в бюджетном пакте ЕС. Это может вызвать первоначально неблагоприятную реакцию рынка, рост волатильности цен. С другой стороны, с точки зрения среднесрочного периода именно приход социалистов к власти означает более существенную, чем при консервативном правительстве Н. Саркози, активизацию проектов по поддержке инвестиций, что будет позитивно для спроса на "рисковые" активы. При этом в рамках ЕС продолжают достигаться компромиссы, связанные с балансировкой бюджетных рисков и необходимостью стимулирования экономического роста. В частности, в марте Еврогруппа смягчила свои требования по отношению к темпам сокращения дефицита Испании. Рынок, возможно, готов к тому, что бюджетная оптимизация в ЕС продолжит проводиться в режиме "ручного управления".
Созданная на данный момент и поддерживаемая европейскими регуляторами финансовая "подушка ликвидности" должна ограничить влияние подобных проблем, в случае их возникновения, на широкий рынок. Благоприятное влияние на спрос может оказать повышение в рамках принятых ЕС в марте решений совместного объема финансовых защитных механизмов ЕС и МВФ до $2 трлн. Оно, возможно, произойдет на саммите "Большой двадцатки" 20 апреля.
Определенные опасения инвесторов может вызывать динамика котировок нефтяных деривативов, которые к концу квартала стали постепенно дешеветь после активного роста в начале года. В последние недели активизировалась политика регуляторов, направленная как на административное, так и денежно-кредитное сдерживание избыточного спроса в нефтяном секторе. Информация мартовских сессий американской ФРС, Банка Японии, ЕЦБ ослабила ожидания проведения новых раундов количественного смягчения ведущих ЦБ в ближайшие кварталы и сократила связанные с подобными прогнозами инфляционные ожидания. В конце марта появилась информация о том, что США и ряд ведущих развитых стран намерены использовать нефтяные резервы для снижения ценового давления на нефтяном рынке.
В то же время мы считаем, что на данный момент от мировых регуляторов все же преждевременно ожидать "жестких" мер, ограничивающих рост цен на нефтяном рынке, хотя сменяющие друг друга акции по сдерживанию избыточной активности в данном секторе продолжатся. Увеличение доли ТЭК, добычи, переработки сырья - это нормальная, закономерная черта современной экономики. В последние десятилетия по мере роста глобальной долговой нагрузки инвесторы стали более "придирчивы" к показателям финансовой устойчивости компаний. В результате корпоративный сектор стал активнее, чем раньше, перекладывать свои издержки на потребителей, поддерживая растущие сырьевые ценовые тренды. "Навес" ликвидности, сформированный в рамках антикризисных мер, рост потребления развивающихся экономик - это также факторы, усиливающие долю сырьевых отраслей в глобальном ВВП. Наконец, тот факт, что сырьевые отрасли являются донорами бюджетов, в условиях поиска новых источников доходов государственных структур обеспечивает "бычьему" тренду сырьевого рынка поддержку уже со стороны регуляторов. Вдобавок, плавный рост этих рынков стимулирует долгосрочную инвестиционную активность, наращивание которой является целью развитых экономик в условиях перестройки структуры глобального ВВП. На наш взгляд, в данный момент мировые цены на нефть и нефтепродукты находятся вне критических зон, исходя из своего долгосрочного тренда, и, таким образом, не создает для инвесторов рисков длительного, существенного спада.
Ситуация в Европе, на наш взгляд, будет оставаться одним из ключевых глобальных рисков для инвестиций в рисковые активы. Хотя "греческую проблему" и удалось реализовать, многие участники рынка рассматривают это лишь как временную передышку. В частности, остается множество сомнений в отношении успешности принятых мер как для самой Греции (наличие у правительства политической воли выполнять непопулярные меры после апрельских выборов, низкая реалистичность прогнозов восстановления платежеспособности страны в ближайшие годы, высокая вероятность новых обращений за финансовой помощью), так и для Европы в целом. По мнению ряда экспертов, следующим кандидатом на списание 50% номинальной стоимости госдолга в этом или в будущем году может стать Португалия. А если проблемы с обслуживанием госдолга возникнут у Италии или Испании, чего нельзя полностью исключать, ресурсов европейских фондов и МВФ уже может не хватить для предотвращения дефолтов этих стран.
На наш взгляд, о том, что европейский долговой кризис завершен, можно будет говорить лишь после того, как экономика стран региона встанет на траекторию устойчивого роста, чего пока не наблюдается. Пока же европейская экономика продолжит балансировать на грани рецессии, вероятность "рецидивов" кризиса будет оставаться очень высокой.
Отраслевые инвестиционные идеи
Нефть и газ
Газпром (целевая цена $9.2; потенциал роста 45.9%)
Капитализация - $148.3 млрд.; P/E 2011 – 3.3; EV/EBITDA 2011 – 2.9
В 2012 г. Газпром планирует продолжить рост операционных показателей. Так, добыча нефти и газа должна вырасти на 3% к уровню 2011 г. до 33.2 млн. тонн и 528.6 млрд. куб. м., соответственно, добыча газового конденсата – на 6% до 12.8 млн. тонн. В результате проведенных в 2011 г. геологоразведочных работ прирост запасов углеводородного сырья достиг рекордного уровня - 728.4 млн. тонн условного топлива. В марте компания провела переговоры со Statoil и Total в рамках работ по подготовке к реализации первой фазы освоения Штокмановского месторождения. Поставка газа по трубопроводу запланирована на 2016 г., поставки СПГ должны начаться в 2017 г.
Как ожидается, дивиденды Газпрома за 2011 г. могут достичь рекордного уровня и составить 9.3 руб. на акцию, что соответствует дивидендной доходности в районе 5%. Закрытие реестра состоится ориентировочно в середине мая. Отметим, что в 2012 г. Газпром планирует сократить инвестиционную программу до $23 млрд., уровня 2007 г. Как результат, в текущем году компания может сгенерировать рекордный для себя свободный денежный поток в размере порядка $25 млрд. и продолжить тенденцию увеличения дивидендных выплат.
Лукойл (целевая цена $79.2; потенциал роста 28.1%)
Капитализация - $52.6 млрд.; P/E 2011 – 4.7; EV/EBITDA 2011 – 3.0
В марте Лукойл представил развернутую долгосрочную стратегию развития. Согласно этому документу, главной целью компании станет достижение устойчивого роста добычи как за счет новых проектов в Ираке, на Каспии, в Центральной Азии, Африке и ЯНАО, так и за счет увеличения коэффициента извлечения нефти на старых месторождениях. К 2021 г. планируется добывать 110 млн. тонн углеводородов, что соответствует среднегодовому темпу роста добычи на уровне не менее 3.5%. Доля газа в структуре добычи возрастет до 27%, а выход светлых нефтепродуктов на российских НПЗ группы планируется увеличить до 72%.
Мы ожидаем, что основной идеей в акциях Лукойла в ближайшие кварталы станет сохранение наблюдавшейся с октября прошлого года позитивной динамики операционных показателей, что должно стать катализатором сокращения дисконта по основным финансовым коэффициентам с другими компаниями сектора. Кроме того, поддержку бумагам компании в ближайшие недели окажут ожидания дивидендных выплат, которые по итогам 2011 г. могут составить 74 руб. на акцию, что соответствует дивидендной доходности в районе 4%. Согласно менеджменту Лукойла, в 2012 г. дивиденды могут увеличиться еще на 25%
Роснефть (целевая цена $9.2; потенциал роста 26.5%)
Капитализация - $76.9 млрд.; P/E 2011 – 7.1; EV/EBITDA 2011 – 4.7
Роснефть остается нашей топ-акцией среди наиболее ликвидных нефтяных компаний. В 2011 г. Роснефть достигла самого высокого за свою историю уровня добычи нефти, показатели рентабельности компании при этом также достигли своего абсолютного исторического максимума. Согласно долгосрочной стратегии развития до 2030 г., Роснефть планирует увеличить свою капитализацию до $200 млрд. за счет роста нефтедобычи вдвое, а также модернизации своих нефтеперерабатывающих заводов. При этом подписание в феврале соглашения о стратегическом партнерстве с газовой компанией Итера может в долгосрочной перспективе стать для Роснефти "входным билетом" на российский рынок газа.
На наш взгляд, основной среднесрочной идеей в бумагах Роснефти является возможное проведение SPO. Мы полагаем, что на фоне сохранения высоких цен на нефть и формирования нового состава правительства РФ этот процесс может быть запущен уже к концу текущего года.
Башнефть (справедливая цена $68.7; потенциал роста 18.1%)
Капитализация - $11.4 млрд.; P/E 2011 – 6.7; EV/EBITDA 2011 – 4.5
По итогам 2011 года Башнефть стала лидером сектора по темпам роста добычи, увеличив производство нефти на 6%. Мы ожидаем, что по мере развития проекта по освоению крупного месторождения им. Требса и Титова компания продолжить демонстрировать хорошие темпы увеличения операционных показателей. В среднесрочной перспективе катализатором роста стоимости Башнефти может стать продажа пакета акций компании какому-либо участнику рынка, например, индийской ONGC. Не исключено, реорганизация компании и переход на единую акцию со своими дочерними предприятиями являются одним из этапов предпродажной подготовки. Кроме того, бумаги Башнефти по-прежнему остаются привлекательной дивидендной идеей. По итогам 2011 г. дивиденды по акциям каждого типа могут составить $8, что соответствует дивидендной доходности 12% по обыкновенным акциям и 15% по привилегированным.
Угольный сектор
Распадская (справедливая цена $4.9; потенциал роста 30.9%)
Капитализация - $2.9 млрд.; P/E 2011 – 10.1; EV/EBITDA 2011 – 5.4
Недавно была опубликована отчетность Распадской по результатам 2011 года. Отчетность носила в целом позитивный характер, в частности, рост выручки составил 3%. Хотя из-за аварии существенно снизилась добыча угля, но удорожание продукции компенсировало это падение. Рентабельность по EBITDA также оказалась на вполне приемлемом уровне в 45%. Погашение же выкупленных акций приведет к увеличению доли текущих акционеров в активах компании, что самым положительным образом скажется на ее котировках.
Мы считаем, что акции компании обладают существенным потенциалом роста. Согласно стратегическим планам Распадской, уже через несколько лет компания сможет практически утроить добычу с текущих 6.4 млн. тонн в год до 18.5 млн. тонн в год. Мы полагаем, что при доказанных и вероятных запасах угля в размере почти 2 млрд. тонн планы компании по добыче выглядят вполне реалистично, и считаем бумаги компании одними из лучших инвестиционных возможностей в расчете на долгосрочных рост российского рынка акций.
Черная металлургия
Северсталь (справедливая цена $17.5; потенциал роста 25.0%)
Капитализация - $14.1 млрд.; P/E 2011 – 6.9; EV/EBITDA 2011 – 4.5
Акции Северстали являются одними из наших фаворитов в отрасли. Компания удачно и вовремя реструктурировала свои европейские и североамериканские активы, не испытывала серьезных операционных проблем в угольном сегменте в отличие от компаний, имеющих добывающие подразделения в Кузбассе. Кроме того, в 2011 г. Северсталь демонстрировала хорошие финансовые результаты, став лидером российской черной металлургии по рентабельности, вернулась к практике выплаты дивидендов.
В начале апреля мы ожидаем выхода отчетности Северстали по МСФО за 2011 года мы ожидаем, что компания окажется бесспорным лидером по рентабельности показателя EBITDA, который составит 23.7%. Сильные результаты обязательно приведут к повышению интереса инвесторов к лидеру сектора. Дополнительным плюсом станут прекрасные перспективы Северстали и погашение 16% акций, которое увеличит доли текущих акционеров.
Цветная металлургия
ВСМПО-Ависма (справедливая цена $236.4; потенциал роста 27.3%)
Капитализация - $2.1 млрд.; P/E 2011 – 20.4; EV/EBITDA 2011 – 9.1
Недавно компания опубликовала сильную отчетность по РСБУ за 2011 г., превзошедшую ожидания рынка. Чистая прибыль ВСМПО-Ависмы за этот период выросла в 4.7 раза до 3.1 млрд. руб., выручка увеличилась на 23% до 30.4 млрд. рублей. Мы считаем, что благодаря стабильному высокому мировому спросу на титан и заключению новых крупных контрактов на поставку титановой продукции с ведущими мировыми авиастроительными компаниями ВСМПО-Ависма в ближайшие годы будет демонстрировать одни из самых высоких в секторе темпы роста финансовых показателей. Долгосрочным драйвером роста акций компании остаются планы правительства РФ по созданию в 2012 г. ОЭЗ "Титановая долина", в которой ВСМПО-Ависма будет являться головной компанией.
Банковский сектор
Сбербанк (справедливая цена $4.4; потенциал роста 29.7%)
Капитализация – $75.7 млрд.; P/E 2011 – 6.6; P/BV 2011 – 1.8
Недавно Сбербанк опубликовала отчет по МСФО за 2011 г. Чистая прибыль за этот период составила 315.9 млрд. руб., что на 74% превышает уровень 2010 г. Чистая процентная маржа группы в течение 2011 г. была на уровне 2010 г. и составила 6.4%. Улучшение ситуации в экономике РФ и внедрение новой системы управления рисками и процедур взыскания задолженности положительно сказались на качестве кредитного портфеля, что позволило восстановить резервы под обесценение кредитного портфеля в размере 1.2 млрд. руб. В итоге доля "неработающих" кредитов в кредитном портфеле снизилась до 4.9 %. Рентабельность капитала за 2011 г. увеличилась до 28%.
Сбербанк по-прежнему остается одним из лидеров российского банковского сектора по темпам роста кредитования и эффективности бизнеса. Ожидания возможной продажи 7.6%-го госпакета акций на международных рынках также будут оказывать поддержку акциям Сбербанка в ближайшие месяцы. Согласно заявлению руководства банка, акции будут проданы, если цена превысит 100 руб. за одну обыкновенную акцию.
Удобрения
Акрон (справедливая цена $53.3; потенциал роста 22%)
Капитализация - $2.1 млрд.; P/E 2011 – 6.3; EV/EBITDA 2011 – 5.9
Благоприятная конъюнктура мирового рынка удобрений позволила Акрону показать отличные финансовые и производственные результаты в 2011 г. Выручка выросла на 46% г/г, рост чистой прибыли составил 2.7 раза. По итогам года производство удобрений выросло на 4.9%. Цены на минеральные удобрения продолжают демонстрировать завидную устойчивость к общему ухудшению ситуации на товарных рынках, поэтому в 2012 г. мы также ожидаем хороших финансовых показателей.
В середине текущего года должно быть запущено месторождение апатита "Олений ручей" в Мурманской области, что снизит зависимость компании от сторонних поставщиков сырья. Дополнительной поддержкой для бумаг Акрона в ближайшие недели станет погашение казначейского пакета акций в размере 15% уставного капитала, а также ожидания высоких дивидендов. В более отдаленной перспективе драйвером роста стоимости котировок акций компании может стать SPO на Лондонской бирже.
Электроэнергетика
Э.ОН Россия (справедливая цена $0.13; потенциал роста 32.1%)
Капитализация - $6.1 млрд.; P/E 2011 – 10.6; EV/EBITDA 2011 – 7.5
Э.ОН Россия остается самой эффективной тепловой генерирующей компанией в стране. В 2011 г. производство электроэнергии компанией увеличилось на 12%. Недавно компания отчиталась по РСБУ за 2011 г., показав рост чистой прибыли на 45%. В апреле мы ждем отчета компании по МСФО. По итогам прошлого года мы ожидаем роста чистой прибыли по МСФО на 60% и рентабельность по EBITDA на уровне 33%, что является лучшим показателем среди российских ОГК. В 2011 г. Э.ОН Россия продолжила высокими темпами вводить в строй новые энергоблоки, и в настоящее время вновь построенное генерирующее оборудование компании составляет около 16% от всей мощности. Поскольку основная часть инвестиционной программы Э.ОН Россия уже реализована, мы ожидаем, что в ближайшие годы компания может начать выплачивать дивиденды, что окажет дополнительную поддержку ее акциям.
Химия
Нижнекамскнефтехим (справедливая цена $1.6; потенциал роста 66.2%)
Капитализация – $1.6 млрд.; P/E 2011 – 3.8; EV/EBITDA 2011 – 2.4
Нижнекамскнефтехим (НКНХ) – ведущий российский производитель и экспортер нефтехимической продукции. Благодаря благоприятной конъюнктуре мирового рынка синтетического каучука чистая прибыль компании за 9 месяцев 2011 года по РСБУ выросла в 1.8 раза, результаты за весь 2011 г. также ожидаются весьма позитивные. Отметим, что акции НКНХ являются интересной дивидендной идеей. По нашим оценкам, дивидендная доходность по итогам 2011 г. может составить 8.2% по обыкновенным акциям и 12.5% по привилегированным акциям. В среднесрочной перспективе драйвером роста стоимости НКНХ может стать публичное размещение акций компании, которое повысит их ликвидность и привлечет дополнительный интерес инвесторов к предприятию.
Потребительский сектор
Магнит (справедливая цена $131.3; потенциал роста 6.4%)
Капитализация – $11.2 млрд.; P/E 2011 – 22.9; EV/EBITDA 2011 – 10.3
Недавно Магнит опубликовал сильные финансовые результаты по МСФО за 2011 г., которые оказались существенно лучше ожиданий рынка. Выручка компании выросла на 42% г/г благодаря увеличению торговых площадей и росту сопоставимых продаж, чистая прибыль увеличилась на 21% г/г. Приятным сюрпризом для рынка стала рентабельность по EBITDA, которая оказалась самой высокой в секторе и свидетельствует о хорошей эффективности бизнеса компании. В 2012 г. Магнит планирует сохранить высокие темпы расширения сети и открыть порядка 800 магазинов шаговой доступности, 50-55 гипермаркетов и до 500 магазинов косметики и бытовой химии. При этом тот факт, что компания уже сделала значительные инвестиции в развитие логистической и транспортной инфраструктуры, позволит осуществить экспансию без существенного увеличения капвложений и долговой нагрузки. Акции Магнита являются одними из наших фаворитов в секторе.
Дикси (справедливая цена $16.7; потенциал роста 32.1%)
Капитализация – $1.6 млрд.; P/E 2011 – 30.0; EV/EBITDA 2011 – 9.2
Еще одним нашим фаворитом в сегменте продуктового ритейла являются акции Дикси. Компания увеличила консолидированную розничную выручку за январь-февраль 2012 г. на 92% г/г. За два месяца 2012 г. Дикси открыла 24 новых магазинов у дома, и по состоянию на конец февраля под управлением компании находилось 1137 магазинов, включая 1087 магазинов у дома, 31 супермаркет, 18 компактных гипермаркетов и один магазин "cash&carry".Учитывая планы компании по активному расширению сети в этом году (планируется открыть 250-300 магазинов у дома), а также улучшение показателей операционной рентабельности, Дикси имеет все шансы стать одной из самых быстро растущих и перспективных компаний сектора. Мы также полагаем, что успех интеграции поглощенной в прошлом году сети Виктории в торговую сеть Дикси придаст руководству компании больший авторитет в глазах участников рынка, что в свою очередь должно найти отражение в котировках акций компании.