Повышение ставок ЦБ – ожидаемая неожиданность, - Павел Пикулев, ИБ “Траст”
29 апреля, 2008"Основным событием вчерашнего дня стало повышение всех ставок ЦБ на 25 бп., включая ставки аукционного прямого РЕПО, которая с сегодняшнего дня составит 6.50%.
Вчера мы уже высказались по вопросу повышения ставок в нашем специальном комментарии "Целился в инфляцию, попал в облигации". Сегодня мы вкратце перечислим основные последствия для рынка облигаций.
- Наиболее негативное влияние решение ЦБ окажет на рынок ОФЗ. Ему угрожает рост доходности еще на 20-30 бп вдоль всей кривой, если позволят крупные игроки и Минфин. Если не позволят, то ОФЗ ждет дальнейшая потеря ликвидности.
- Качественные корпоративные бумаги также под ударом. Здесь ожидается рост доходности еще на 25-50 бп с учетом наличия риска дальнейшего повышения ставок ЦБ. Хуже рынка будут выглядеть бумаги с наименьшим спредом к ставкам РЕПО ЦБ, такие как выпуски Газпрома, ЛУКОЙЛа, РЖД.
- Существует целый ряд качественных выпусков, торгующихся с относительно высоким спредом к ставке РЕПО ЦБ, которые сейчас выглядят достаточно дешево даже с учетом возможного повышения ставок ЦБ еще на 50 бп позднее в этом году. Среди таких бумаг мы выделяем короткие облигации ВТБ и РСХБ, а также выпуски АИЖК. Из второго эшелона - облигации телекомов: АФК Система /с завтрашнего дня начинает торговаться в госсекции!/, ЮТК. Облигации стратегических госкомпаний: МиГ и Сатурн. Энергетика: выпуски ДГК, Тюменьэнерго, ОГК-6. Подробнее о том, как искать дешевые выпуски, в нашем спец. обзоре от 17.04.08 "Почем нынче риски?".
Теперь о том, чего мы не сказали вчера
Несомненно, повышение ставок ЦБ – негативное событие для рынка облигаций, однако есть в нем и кое-что, что может "подсластить" горькую пилюлю. Повышение ставок ЦБ в нынешних условиях означает лучшую банковскую ликвидность в среднем по году.
Не забываем, ЦБ по-прежнему пытается усидеть на двух стульях: и валютный курс при нефти US$120 от укрепления удержать, и процентными ставками "порулить", однако законы экономики иногда так же неумолимы, как и законы физики, и повышение процентных ставок неизбежно привлечет валютных арбитражеров.
Судите сами: недельный Libor по долларам сейчас составляет около 2.75%, в евро на неделю деньги можно привлечь приблизительно под 4%. Таким образом, если западный банк уровня АА привлечет средства в долларах и евро в пропорции бивалютной корзины ЦБ /55 доллар-центов к 45 евро-центам/, то эти средства обойдутся ему по средневзвешенной ставке около 3.45%. Теперь этот западный банк продает привлеченную валюту и размещает полученные рубли на недельном депозите в ЦБ под 3.75% через свою российскую дочку или заплатив небольшую комиссию какому-нибудь госбанку и получает чистый арбитражный доход в 25-30 бп.
Вся прелесть в том, что не нужно никакого хеджирования валютного риска, не нужны никакие NDF – ЦБ держит бивалютную корзину на уровне 29.61 и обеспечивает спокойный сон спекулянтам. А уж если он в этих условиях допустит укрепление рубля – так это вообще неслыханный подарок.
Чем выше ставки ЦБ в условиях управляемого валютного курса, тем больше приток спекулятивного капитала, который, кстати, уже возобновился /+US$10 млрд. в апреле, по словам Кудрина/. Чем выше приток капитала, тем лучше рублевая ликвидность и тем реже будет необходимость пользоваться инструментами рефинансирования ЦБ. В общем, это еще одна причина, почему мы скептически относимся к борьбе с инфляцией путем повышения процентных ставок.
Господа, либо валютный курс, либо ставки! Рано или поздно выбор делать все равно придется".