Х5: Изменение рекомендации и теоретической цены, - ИК “Ренессанс Капитал”

"Мы повысили рекомендацию по акциям X5 Retail Group (FIVE) до ПОКУПКИ, одновременно понизив теоретическую цену с USD29.6 до USD13.0 за акцию. Динамика котировок X5 Retail Group за последние три месяца оказалась хуже динамики индекса РТС и бумаг Магнита. На наш взгляд, на текущих ценовых уровнях появляется привлекательная возможность для вхождения в капитал ритейлера.

Основания для понижения теоретической цены: пересмотр в сторону понижения прогнозов в макроэкономике /на данный момент мы прогнозируем средний валютный курс на следующий год на уровне 30.5 рубля за доллар США, изменение по сравнению с прежним прогнозом – 27.3 рубля за доллар – составило 10.5%/; снижение прогноза по капитальным затратам из-за финансового кризиса и нехватки финансирования /на 32% в сумме на 2008-2012 гг./; соответствующее снижение допущений в отношении темпов наращивания торговой площади /в среднем за год на 20% в 2008-2013 гг./; понижение прогнозов в части выручки, EBITDA и чистой прибыли /в среднем на 15%, 19% и 33% в год соответственно/. Более высокая безрисковая ставка /7.5% против 6% на момент предыдущего пересмотра теоретической цены/ предопределила повышение стоимости акционерного капитала /16.2%/ и WACC /14.4%/. Кроме того, начиная с третьего квартала 2008 г. мы корректируем прогноз чистой прибыли на неденежную прибыль/убыток от курсовой разницы, возникающую из за деноминированных в долларах долговых обязательств /USD1.1 млрд/.

Оценка стоимости. При расчете коэффициента P/E российских представителей продуктовой розницы мы используем прогноз чистой прибыли с корректировкой на неденежную прибыль/убыток от курсовой разницы /деноминированные в долларах обязательства X5 Retail Group, Седьмого Континента и ДИКСИ Групп составляют соответственно 54%, 44% и 47% их общего долга/. По коэффициентам P/E на 2008 2009 гг. акции X5 Retail Group торгуются с дисконтами в 62-66% относительно бумаг сопоставимых компаний развивающихся рынков, а по коэффициентам EV/EBITDA дисконты, по нашим расчетам, составляют 50-54%. Рынок на данный момент оценивает компанию на уровне Магнита, хотя риски X5 Retail Group, связанные с возможной девальвацией рубля, выше /ввиду значительных долгов, деноминированных в долларах/ при более весомой долговой нагрузке /на конец года прогнозируется отношение Валовой долг/EBITDA 2.9 против 1.4 у Магнита/.

Прогноз результатов за январь-сентябрь /pro forma/. Уже сообщалось, что в долларовом выражении выручка X5 Retail Group в январе-сентябре увеличилась к прошлогоднему результату на 56% /в третьем квартале рост замедлился до 48%, а в четвертом квартале выручка вырастет, по нашей оценке, на 24% относительно четвертого квартала 2007г./. Мы полагаем, что валовая рентабельность по итогам третьего квартала снизится в силу сезонных факторов, поскольку X5 Retail Group придерживается своей стратегии снижения цен и привлечения покупателей /также скажется изменение ценовой политики сети Карусель после ее перехода под контроль X5 Retail Group/. Из-за интеграции двух компаний отношение общих, коммерческих и административных расходов к выручке подрастет, по нашим расчетам, с 21.1% в январе сентябре до 21.5% в июле-сентябре. Мы полагаем, что на уровне EBITDA компания по итогам девяти месяцев получит USD564 млн /+57% к аналогичному периоду прошлого года/ при рентабельности EBITDA в 8.7%. Ввиду корректировки на неденежный убыток третьего квартала /-USD81 млн/ мы прогнозируем чистую прибыль за январь-сентябрь в размере USD111 млн /USD147 млн с корректировкой/".

www.prime-tass.ru