Бюджет РФ: теперь мы знаем, куда ушла ликвидность, - Алексей Моисеев и Николай Подгузов, ВТБ Капитал
17 мая, 2011"По данным Министерства финансов, профицит федерального бюджета за первые четыре месяца 2011 г. достиг 134 млрд руб., из которых 44 млрд руб. пришлось только на апрель. Главной причиной профицита стали существенно более высокие доходы бюджета /38% от годового плана/ при расходах, соответствующих существующей бюджетной росписи, составленной исходя из цены нефти на уровне USD75/бар.
Бюджет РФ: теперь мы знаем, куда ушла ликвидность, - Алексей Моисеев и Николай Подгузов, ВТБ Капитал
В последнее время в финансовой системе наблюдалось значительное снижение уровня ликвидности, в апреле вынудившее банки впервые в текущем году задействовать инструменты рефинансирования Банка России. Лучшим индикатором сокращения дефицита ликвидности являются данные ЦБ, свидетельствующие об уменьшении денежной базы в широком определении на 900 млрд руб., или 11% с начала года. Однако чтобы оценить изменение денежной массы, фактически доступной банкам, необходимо также учитывать изменение объема обязательных резервов, составившее за отчетный период 92 млрд руб., и наличные денежные средства, объем которых снизился и, следовательно, не мог привести к дополнительному оттоку ликвидности из банковской системы. Таким образом, ликвидность банковского сектора сократилась на 1 трлн руб.
Есть только два места, куда могла быть направлена эта ликвидность:
- Валютный рынок. Однако, чтобы операции Банка России на валютном рынке привели к сокращению денежной массы, он должен был бы покупать рубли, в то время как мы знаем, что ЦБ на протяжении всех четырех месяцев этого года продавал рубли и покупал доллары /в общей сложности порядка USD12 млрд/.
- Счета Министерства финансов в Банке России – поскольку эти счета находятся в центральном банке, они не доступны для финансовой системы. Согласно пресс-релизу Минфина, в январе-апреле средства на данных счетах увеличились на 650 млрд руб. Это произошло в основном за счет чистых заимствований на внутреннем рынке /350 млрд руб./, приватизации /113 млрд руб./ и профицита бюджета /134 млрд руб./.
Процесс расходования бюджетных средств характеризуется сезонностью: как правило, заметно более существенная часть расходов приходится на второе полугодие, особенно в случае резкого повышения цен на нефть в течение года /как это произошло в нынешнем году/. Помимо традиционного перехода в режим расходования средств в третьем квартале, мы ожидаем, что Дума примет поправки в бюджет, увеличивающие изначально заложенные в него расходы – именно это обычно происходит, когда доходы столь значительно превышают плановый уровень.
Однако это вряд ли произойдет раньше сентября, поэтому относительно низкий уровень ликвидности на рынке, по-видимому, сохранится по крайней мере на ближайшие три месяца.
Относительный дефицит ликвидности, вероятно, обусловит более высокую волатильность ставок денежного рынка в предстоящие месяцы, и инструмент прямого РЕПО Банка России может пользоваться спросом у банков в конце периодов налоговых платежей. Мы также ожидаем, что инвестиционная активность на внутреннем рынке облигаций будет более низкой – осуществление популярной стратегии carry trade может быть затруднено в условиях нехватки ликвидности. Таким образом, не исключено, что внутренний рынок облигаций может перейти в режим коррекции.
Ухудшение ситуации с ликвидностью также может привести к тому, что кривая XCCY примет плоскую форму. Годовая ставка XCCY в середине апреля достигла минимума в 4.0%, но к концу месяца выросла до 4.25%, а за первые 10 дней мая увеличилась до 4.60%. При нынешних уровнях мы отмечаем активизацию участников рынка, играющих на ставках, поэтому вполне возможно, что годовая ставка XCCY достигнет 5.00% в ближайшие недели".