Взвешивая факторы, - Николай Кащеев, МДМ-Банк
26 ноября, 2008"В тот день, когда скончалась идея decoupling и во многих развивающихся экономиках грех гордыни стал наказуемым, каждая из последних очутилась в качественно новой ситуации и в конце концов – верила она в лучшее или нет – столкнулась с непреодолимой силой мирового рынка, которая, как оказалось, может и не быть обязательно доброй и щедрой. Многие страны, не только Россия, из пределов emerging market universe за "тучные годы" успели поднакопить подушки ликвидности, которые сегодня могли бы прийтись как нельзя ко времени. Не все вложения, особенно из фондов национального благосостояния, оказались удачными: так, Инвестиционная корпорация Ю.Кореи не сумела вовремя продать акции Merrill Lynch, в то время как деньги ей требовались на осуществление интервенций на валютном рынке.
Впрочем, как отмечает крупный специалист по SWF /фондам национального благосостояния/ Brad Setser, эпоха этих фондов приблизилась к своему закату. В лучшем случае, к очень сложному периоду в их существовании. Это в равной степени верно для Ю.Кореи, Бразилии, Индии и РФ, в меньшей степени относится к фондам стран Персидского залива и в еще меньшей – к КНР /CIC/. Собственно, мало удивительного в том, что А.Кудрин сообщает о возможном использовании средств Резервного фонда РФ в 2009 г. для балансирования бюджета, причем на сумму 1 трлн.руб. – почти трети его общего объема. Да, мы всегда были скромными апологетами такого принципа планирования федерального бюджета, когда для этого берутся самые осторожные, пессимистические проекции, и в первую очередь, естественно, цены на нефть. Тем приятнее может быть сюрприз, если цены на "черное золото" все же не зафиксируются на уровне ниже 50, а то и 40 долл. за барр. на протяжении большей части года! Хватило бы и 65... Но вероятность массированного использования фонда сегодня все равно очень высока: как некогда мировая инфляция властно вторглась на российские экономические просторы, так теперь призрак дефляции и рецессии настойчиво стучится в наши двери.
Итак, картина нынешней российской ситуации широкими мазками:
Бывало и ранее, что цена нефти падала на схожие величины год к году – например, в январе 2007 г. Однако такое падение темпов прироста инвестиций в основной капитал, как сейчас, укрепляет весьма обоснованное подозрение, что не нефтью единой был жив инвестиционный процесс в РФ:
Так что там у нас с инвестиционным процессом? Он жив или мертв? И, вообще, в чем дело? Следующий график показывает поразительно неприятный фрагмент общей панорамы. Это – инвестиции в основной капитал в РФ в постоянных ценах 2005 г. /с поправкой на инфляцию ИПЦ/, изменение год к году:
Ни в коем случае не подвергая сомнению методологию ФСГС, которая основывается на использовании специально рассчитываемого дефлятора для каждого периода сопоставления реального роста инвестиций в основной капитал, отметим, что пик роста, приходящийся июнь-июль 2007 г., неплохо согласуется с а/ накоплением эффекта высокой базы – слишком быстрым предыдущим ростом инвестиций, б/ разгоном инфляции, мощной стерилизационной политикой монетарных властей РФ, в/ началом мирового финансового кризиса и рядом факторов, которые могут быть внешне скрытыми.
Денежный мультипликатор с начала этого года показывает заметное снижение, несмотря на благоприятную ситуацию 2-го квартала. Снижение денежной массы М2 в октябре – вообще явление уникальное для этого периода времени. Однако, разумеется, ничего удивительного и неожиданного в этом феномене сегодня нет, активность банковской системы буксует, как мы уже знаем из практики. Дальнейшее падение приведенного индикатора весьма и весьма вероятно:
Не прошло и года, как банки РФ, кажется, вынужденно начали-таки свой "внешний делевередж". Отношение рублевых кредитов к депозитам в рублях снизилось до 140%, а валютный "левередж" снизился еще больше, в результате чего объем валютных кредитов и депозитов почти совершенно уравновесился. Все это можно было бы приветствовать, если бы не а/ промежуточный характер результатов, б/ факт, что данный эффект в значительной мере произошел из-за уменьшения доли рублевых кредитов в активах /еще раз: данные предварительные/. Такое очень возможное направление ликвидации серьезного дисбаланса российской банковской системы вряд ли стоило бы особенно активно приветствовать:
Мы уже писали о том, что в текущей ситуации, пока процесс делевереджа /в РФ, где уровень левереджа банков ниже весьма приличного значения 10, это – вынужденная ликвидация "плохих активов"/ идет своим чередом, особая забота о пассивной стороне балансов банков, необходимость их капитализации имеет решающее значение. Уменьшение банковской маржи в таких обстоятельствах выглядит как явление неизбежное и даже до известной степени целительное.
Только что А.Кудрин заметил, что в условиях, когда инфляция достигает 12%, проценты по депозитам банков должны быть повышены в целях привлечения вкладчиков. Вряд ли можно возражать против очевидного. К слову, объем средств населения на счетах в банках на 1 сентября составил около 6 трлн.руб.; одновременно органы государственного управления имели на своих счетах почти 9.3 трлн.руб.
Это – еще один маленький, но очень очевидный штришок к портрету сегодняшней экономики РФ., еще одно свидетельство того, что подушка внутренних сбережений – важнейший залог финансового иммунитета.
Другие "штрихи", приведенные выше, довольно прозрачно, на наш взгляд, намекают еще и еще раз на то, что цена нефти не решает стратегических проблем экономики, что классическая инвестиционная сфера с серьезным участием в ней банковского капитала начинала играть все более заметную и достойную роль.
Что также абсолютно логично для экономики, в которой монетизация, т.е. насыщенность ее деньгами – ее подлинной "кровью" – растет. Поэтому, во имя решения проблемы национальных сбережений, каковая есть проблема доверия прежде всего, особенно в условиях, когда реальные доходы граждан могут начать снижаться, остается надеяться, что падение доллара на рынке forex скроет от населения процесс пресловутой плавной девальвации рубля, осуществляемой, по сути, в тактических целях с весьма рискованным эффектом. Нечто подобное как раз произошло на днях. Тогда, по крайней мере, в намерениях монетарных властей будет обнаруживаться меньше печальных противоречий, особенно между тактикой и стратегией".