Сбербанк: Покупать на снижении,несмотря на волатильность, - Эндрю Кили и Ольга Веселова, ИК “Тройка диалог”

"С 4 июня, когда мы понизили рекомендацию по акциям Сбербанка (SBER) с Покупать до Держать, их котировки упали более чем на 30%, и при высокой волатильности они даже опускались ниже $1,00. По рыночным коэффициентам бумаги Сбербанка вновь выглядят привлекательнее аналогов с других развивающихся рынков. Мы ожидаем сохранения волатильности в ближайшее время, но считаем снижение котировок хорошим моментом для покупки при коэффициенте “цена / капитал 2009о” в 1,0–1,1, и повышаем рекомендацию с Держать до ПОКУПАТЬ. Целевая цена обыкновенных акций – $1,51, привилегированных – $1,06.

Снова дисконт. За последний месяц акции Сбербанка потеряли в цене 5%, и их трехмесячная динамика /рост на 46%/ уже не очень отличает их от аналогов с других развивающихся рынков. В начале июня коэффициент “цена / капитал 2009о” достиг локального пика в 1,7, а сейчас он равен лишь 1,1, что подразумевает 20%?й дисконт к банкам с других развивающихся рынков и почти 50%?й дисконт к банкам из стран БРИК – чему мы не видим оснований ни при анализе “от акции к сектору”, ни при анализе “от сектора к компании”.

Качество управления – залог будущих успехов. Отчетность Сбербанка за 1К09 по МСФО будет опубликована не ранее середины июля. Тем не менее представленные вчера результаты за 5М09 по РСФО дают несколько важных положительных индикаторов. Во втором квартале банк сократил штат – впервые с 2001 года. С начала года число сотрудников уменьшилось почти на 3%, что помогло снизить издержки на 9% к уровню годичной давности. Способность менеджмента уменьшать расходы, обеспечивать рост комиссионного дохода и поддерживать маржу – это по-прежнему факторы инвестиционной привлекательности Сбербанка, заслуживающие внимания, если смотреть дальше, чем вопросы качества активов до конца текущего года /на перспективы последующих периодов, в том числе 2П10 и в 2011 года/. К тому времени чистая прибыль Сбербанка, как мы полагаем, будет достаточной, чтобы обеспечить восстановление дохода на средний капитал до 15–20%.

Динамика привилегированных акций может и далее быть лучше, чем обыкновенных. Привилегированные акции Сбербанка поднялись в цене за последние три месяца /+90%/ почти вдвое выше обыкновенных, а их дисконт к последним сократился до 40% против 60% в начале года. Поскольку обыкновенные акции, на наш взгляд, еще не исчерпали свой потенциал, а привилегированные при восстановлении растут быстрее, мы понижаем оценку дисконта “префов” к обыкновенным бумагам до 30%, т. е. до уровня, предшествовавшего кризису. Целевая цена привилегированных акций Сбербанка повышена до $1,06.

Отрыв акций Сбербанка от бумаг ВТБ может замедлиться. Акции Сбербанка за последние три месяца сильно опередили акции ВТБ – первые подорожали на 46%, а вторые – на 8%. У ВТБ коэффициент “цена / капитал 2009о” с учетом допэмиссии составляет 0,7, что соответствует 35%?му дисконту к Сбербанку. Впрочем, мы все еще скептически настроены по отношению к ВТБ /и рекомендуем их ДЕРЖАТЬ, целевая цена – $2,84/, считая, что рынок будет и далее оценивать их ниже бумаг Сбербанка, – однако разрыв в динамике, скорее всего, сократится".

Обыкн акции. /SBER/ Реком. С ДЕРЖАТЬ до ПОКУПАТЬ

Последняя цена $1,20

Целевая цена $1,51

Потенциал 26%

Свободное обращ. 40%

Привилегированные. /SBERP/ Реком. С ДЕРЖАТЬ до ПОКУПАТЬ

Последняя цена $0,72

Целевая цена с $0,75 до $1,06

Потенциал 48%

Свободное обращ. 100%

ГДР SBNA

Последняя цена $204,35

Капитализация $26 619 млн.

ADT /100 дней/ $816,0 млн.

www.prime-tass.ru