Оказывается, опасно дразнить S&P, - Николай Кащеев, МДМ-Банк
9 декабря, 2008"Не буди лихо, пока оно тихо... Мы далеки от мысли, что это наши трижды повторенные эскапады в адрес крупнейшего рейтингового агентства навлекли его гнев на Россию. Конечно, нет! Навлекла дополнительные неприятности попытка, говоря словами недавно посетившего нас "вестника беды", Н.Рубини, решить принципиально неразрешимую триединую задачу, о составных частях которой, безнадежно противоречивых, мы также говорили не раз. Это – попытка одновременно осуществить плавную девальвацию рубля /в целях поддержания платежного баланса или/и в фискальных целях/, не ограничивая капитальные операции, да еще пытаясь придерживаться противоречивой денежной политики, удерживая ставки относительно низкими.
На этот счет, впрочем, у нас есть естественные для граждан РФ сомнения /хотя, конечно, подобный шаг представляется логичным со стороны/, так же, как и насчет того, что главная причина аппетита к валюте – это хеджирование банками своих валютных пассивов. Да, последнее выглядит тоже весьма правдоподобным, однако хеджирование долга – конечно, далеко не единственная причина повышенного интереса к доллару, как мы знаем из практики. S&P, кстати, перечислило все основные факторы: предоплата и хеджирование долгов, рефинансирование их за счет госсредств, отток капитала /почему-то действующими лицами названы только резиденты/.
Позвольте тут вернуться к рейтинговым агентствам, их порокам и достоинствам. Вот выдержка из доклада вашего покорного слуги на только что завершившейся конференции CBonds по долговому рынку: "Гуманитарный аспект финансовой катастрофы, с которой мы сталкиваемся – а это именно катастрофа – включает в себя не только вечные человеческие ценности, пресловутые неискоренимые "жадность и страх", но и те феномены природы человека рыночного /Homo Mercaturae/, которые мы можем принимать в расчет сознательно и даже попытаться исправить – на законодательном уровне. Я назвал их так: процикличность, принцип "после нас хоть потоп" и фетишизация рынка.
Процикличность - опасная болезнь не столько рынка, трейдеров, для которых такой подход естественен, сколько аналитиков и, главное, рейтинговых агентств. Желание заработать причитающиеся очки на обслуживании цикла ведет к атрофии анализа рисков как возможных в будущем негативных событий. Так, бывшие ранее "хорошими" активы "неожиданно" оказываются в разряде "плохих", что вызывает "непредсказуемое" ухудшение качества заемщиков, и им понижают рейтинг уже после того, как рынки почти все поняли и так.
Принцип "после нас хоть потоп" означает постоянный конфликт эгоистических интересов в разных областях, который не всегда бывает урегулирован должным образом или, лучше того, предотвращен. Это, например, конфликт интересов миноритарных акционеров и менеджмента корпораций, проблема компенсаций и бонусов, противоречия между различными слоями и представителями общества, бизнеса, власти и т.п. Нежелание и неспособность урегулировать такие конфликты приводит к тому, что частный эгоизм неизменно побеждает, и это многократно усугубляет степень надувания "пузырей" и последующие кризисы.
Фетишизация рыночных принципов означает абсолютизацию определенной схемы решения всех и каждой из экономических проблем. Такими "священными коровами" являются, например, постулат об эффективности рынка, непременной всеобщей пользе плавающих курсов валют для любых экономик, максимальной рыночной открытости и т.п. Между тем, каждая экономика, как и общество, проходит различные стадии развития. Все мы видим, как избыточная открытость, например, прибалтийских экономик привела их сегодня к фактическому краху; еще более ярок в этом отношении пример Аргентины, enfant terrible мировой экономики." Словно в ответ на нашу критику S&P проявило-таки проактивный подход и понизило рейтинг РФ /а прогноз рейтинга оставило негативным/ в связи со слишком быстрым расходованием резервов. Справедливо? Увы, придраться к этому решению вдвойне трудно после наших предыдущих эскапад.
Исходя из них, S&P еще и проявило несколько отложенную реакцию на происходящее! Конечно, досадно, что не очень вовремя... Но что поделаешь, сами виноваты. Иного развития событий при плавной девальвации вкупе с достаточно либеральной денежной политикой и полной конвертируемостью нацвалюты, стимулирующих постоянное стремление к гарантированному заработку через "шорт" в рубле всех и каждого, ожидать сложно. Разве мы сами не видели этого? Радует, однако, то, что РФ по-прежнему находится во много лучшем положении, чем, например, страны Центральной Европы. Но и досталось ей от S&P первее многих... Разве вы и к этому не привыкли? Кстати, и в этом есть некий резон: все же Россия – это очень большая экономика, с не слишком ясно выраженной и не однозначно эффективной антикризисной политикой, тогда как цена "вытаскивания", например, прибалтийских государств гораздо ниже, а события в них менее критичны для экономики Европы.
Вдобавок, они с готовностью принимаю рецепты, которые очень близки и понятны S&P. У нас же – свой собственный крест.
Еще о не очень приятном. Есть свидетельства того, что экспорт из КНР в этом месяце показал – впервые за годы – негативную динамику. Отчасти это связано с мировым коллапсом торгового финансирования, LC /аккредитивы/ стали очень д?роги. Отчасти – с падением спроса из-за рецессии, особенно это проявилось в области товаров широкого потребления.
Известно, что в Китае капитальные потоки контролируются, юань не является полностью конвертируемым.
Поэтому сегодня возникли дебаты о том, что из-за падения экспорта правительство Китая может заставить юань потерять в цене. В этой связи Capital Economics замечает, что девальвация юаня не имеет никакого смысла, когда экспорт падает из-за недостатка спроса, а не из-за потери конкурентоспособности. Более того, занижение курса валюты может вызвать ответную реакцию в виде протекционистских мер, что еще более неприятно для КНР. Для нас в смысле обменного курса Китай уже гораздо менее наглядный пример, чем это было раньше /там даже приток капитала продолжается/, однако некоторые параллели напрашиваются: наш главный экспортный товар вообще никогда не нуждается в поддержке конкурентоспособности. А конкурентоспособность с импортом неторгуемых отраслей РФ, будучи поддержанной курсовыми методами, все равно безнадежно проигрывает в перспективе, если нет инвестиций, а есть только искусственно подстегиваемый падением доходов ограниченный внутренний спрос /кстати, совершенно "отверточный" завод Форд во Всеволожске останавливается на неделю/.
Плохо то, что сильный спад в КНР оставляет рынок нефти наедине с ОПЕК. Будем надеяться, что обещанный ими "сюрприз" сыграет какую-то роль. И еще посетуем, что мировые финансовые неприятности не дают хоть немного поправить ситуацию через механизм сложившегося сейчас рекордного контанго на рынке фьючерсов: декабрьские поставки нефти стоят выше 50 долл. за барр., что, с учетом всех расходов, обеспечивает трейдерам 11% годовых без риска, по схеме, инвариантной "шорту" в рубле: купить нефть сейчас на споте и продать фьючерс. Вследствие этого физические запасы нефти растут, складируемые на танкерах. Если бы этот процесс мог иметь более существенную финансовую подпитку, спотовые цены на нефть стремились бы к повышению, исправляя контанго.
Согласно данным Банка международных расчетов /BIS/ в 1-ом полугодии 2008 г. международные кредиты упали на 1,1 трлн.долл. Выпуск облигаций, номинированных в евро, сократился с 466 млрд.долл. во 2-ом кв. до 28 млрд. /!/ в 3-ем. Вчера Минфин США продал 3-х месячные bills на сумму 27 млрд.долл. под доходность 0,005%, самую низкую с... 1929 года! Доходности "длинных" и средних облигаций находятся на рекордно низком уровне с начала проведения регулярных аукционов. Если бы такой спрос сохранился и в 2009 г., все разговоры о разрушительности плана Обамы для бюджета США пришлось бы отложить. Но, увы, времена меняются, да и ловушка ликвидности – не лучший, скажем так, помощник в деле спасения бюджета. Если вообще помощник", - считает Николай Кащеев, аналитик МДМ-Банка