Банковский сектор: ВТБ должен сократить отставание от Сбербанка, - Рустам Боташев, UniCredit

" Позитивные настроения участников рынка превалируют над опасениями фундаментального характера

Устав от негативных новостей, рынок предпочел закрыть глаза на продолжающееся падение качества кредитных портфелей банков и сконцентрировался на их будущем, предположив, что быстрое восстановление экономики положит конец росту просроченной задолженности. Это позволит банкам сократить отчисления в резервы или даже высвободить часть зарезервированных средств, что увеличит прибыль. Будучи качественными "голубыми фишками" и одними из самых ликвидных бумаг на российском фондовом рынке, акции Сбербанк (SBER) возглавили рост, и даже акции менее качественного ВТБ (VTBR) могут попытаться догнать бумаги Сбербанка, если ралли продолжится: инвесторы, по всей видимости, будут выбирать наиболее недооцененные активы.

Мы считаем, что акции Сбербанка перекуплены, и при текущих ценах не видим каких-либо оправданий для их дальнейшего роста. С другой стороны, мы считаем, что ВТБ, который торгуется с дисконтом в 37% к докризисному уровню по коэффициенту P/BV 2009П, должен в краткосрочной перспективе продемонстрировать лучшую динамику, чем Сбербанк – в каком бы направлении рынок дальше не двинулся. После скачка вверх на 28% за последние две недели акции Сбербанка сейчас торгуются с коэффициентом P/BV 2009П на уровне 1,9. Это лишь на 4% меньше тех уровней, когда крах Lehman Brothers в сентябре 2008 года привел к острой фазе финансового кризиса. Это также на 16% выше среднего уровня по банкам развивающихся стран и на 116% выше аналогичного коэффициента ВТБ, что, на наш взгляд, выглядит слишком большим и неустойчивым разрывом.

По коэффициенту P/BV ВТБ торгуется с дисконтом в 37% к докизисному уровню

Акциям ВТБ нужно вырасти на 38%, чтобы сократить разрыв по коэффициенту P/BV со Сбербанком до среднего исторического уровня в 56%. В случае такого роста коэффициент P/BV 2009П ВТБ составит 1,2, что все равно будет на 15% ниже докризисного уровня /1,4/. Мы считаем, что ВТБ вряд ли сможет долгое время торговаться с премией к капиталу, пока его доходность на капитал /ROE/ не начнет стабильно превышать стоимость капитала /COE/. А для этого нужно одно из двух: либо повысить прибыльность, либо снизить стоимость капитала. В свете снижения процентных ставок и сокращения рыночных рисков России мы полагаем, что стоимость капитала может снизиться до 12%, уровня, который мы использовали в 2007 году. Если P/BV = /COE-g///ROE-g/, а g = 5%, то доходность на капитал составит 13,4%, чего, на наш взгляд, можно будет достичь к 2012-2013 году. В этом случае банку нужно будет зарабатывать USD 2 млрд. в год, что мы считаем теоретически возможным развитием событий, но не используем в качестве базового сценария.

Мы считаем вполне вероятным ралли акций ВТБ на фоне энтузиазма участников рынка и ожидаем сужения разрыва в оценке ВТБ и Сбербанка. Правда, мы думаем, что ралли это будет лишь краткосрочным, и оставляем в силе наши долгосрочные рекомендации: "Держать" акции Сбербанка /прогнозируемая цена на ближайшие 12 месяцев – USD 1,50/ и "Продавать" акции ВТБ /прогнозируемая цена – USD 1,90/", - считает Рустам Боташев, аналитик UniCredit

www.prime-tass.ru